Warum Startup-Investoren nicht an Ihren Gewinnen interessiert sind

August 9, 2022

Vor ein paar Wochen haben wir ein Video darüber gedreht, wie das Eigenkapital bei startups funktioniert, aber eine Frage, die immer wieder aufkam, betraf die Gewinne: Wie werden die Gewinne verteilt?

Das ist eine berechtigte Frage. Im Grundstudium der Betriebswirtschaftslehre lernt man, dass ein Unternehmen nur dann florieren kann, wenn es Gewinne macht! Und Business 101 ist richtig, aber das trifft nicht unbedingt auf startups zu.

Als Facebook 2013 Instagram kaufte, zahlte es 1 Milliarde Dollar für die Plattform. Zu diesem Zeitpunkt hatte Instagram noch keinen einzigen Dollar an Einnahmen generiert - es gab nur Ausgaben - und dennoch gingen die Gründer, Investoren und hoffentlich auch die Mitarbeiter von Instagram mit großen Gehaltsschecks aus diesem Exit.

Warum diese verrückten Zahlen für eine Plattform, die keine Einnahmen generiert? Seit der Übernahme hat Instagram Milliarden von Dollar an Einnahmen für Facebook generiert, und seit Facebook nicht mehr cool ist, könnte man argumentieren, dass Instagram alles ist, was sie haben, um ein junges Publikum anzulocken.

Instagram hat also letztendlich einen Gewinn gemacht. Allerdings haben die ursprünglichen Investoren von Instagram nie einen Teil des Gewinns von Instagram erhalten. Das wollten sie nicht, und sie hatten es auch nie vor. Aber warum?

In diesem Artikel möchte ich daher erklären, wie das Gewinnmodell funktioniert, einige Szenarien verschiedener Unternehmen durchspielen und verdeutlichen, warum Gewinne für Risikokapitalgeber einfach langweilig sind.

Wie funktioniert der Gewinn in einem traditionellen Unternehmen?

Nehmen wir ein sehr traditionelles, aber sehr verbreitetes Unternehmen als Beispiel: eine Marketingagentur.

Dieses Unternehmen wird wahrscheinlich 2 Hauptabteilungen haben:

Wachstum: Das bedeutet Verkauf, Marketing und Geschäftsentwicklung
Kosten: Das heißt, die Menschen, die für die Arbeit verantwortlich sind, Designer und Vermarkter. In einem Finanzmodell sind dies die Ausgaben, die mit den Einnahmen wachsen und als Kosten der verkauften Waren klassifiziert werden.

Je mehr Kunden das Unternehmen hat, desto mehr Einnahmen erzielt es, aber desto höher sind auch seine Kosten. Mehr Kunden bedeuten mehr Köpfe, um die Arbeit für diese Kunden zu erledigen. Es gibt auch noch andere Kosten, wie Verwaltungs- und Personalkosten, und auch diese müssen mehr oder weniger proportional zum Personalbestand steigen. Wenn also Ihr Unternehmen wächst, wächst auch die Zahl der Mitarbeiter.

Nehmen wir an, Sie skalieren dieses Unternehmen zu einer Organisation mit 50 Mitarbeitern und etwa 10 Mio. $ Jahresumsatz. Während die Bruttomarge für die Dienstleistungen bei etwa 40 % liegt, beträgt die Nettomarge (nach Abzug aller Gemeinkosten) in der Regel etwa 5-7 %. Wenn dieses Unternehmen also 10 Mio. USD erwirtschaftet hat, verbleiben ihm nach Bezahlung aller Mitarbeiter und aller Kosten etwa 750.000 USD an EBITDA (Gewinn vor Zinsen, Steuern, Abschreibungen und Wertsteigerungen). Auf dieses Geld muss das Unternehmen dann Steuern zahlen. In den USA sind das Staats- und Bundessteuern. Runden wir das auf 25 % auf, so bleibt dem Unternehmen am Ende ein reiner Gewinn von 562.500 $.

Nun kann das Unternehmen diese Summe an die Aktionäre auszahlen; das ist normalerweise eine Entscheidung des Vorstands. Der Vorstand beschließt also, 162.000 $ auf den Konten zu belassen, um für den Fall einer Rezession oder einer weltweiten Pandemie vorzusorgen, und schüttet 400.000 $ an die Aktionäre aus.

Nehmen wir an, dieses Unternehmen wurde von drei Mitgründern zu gleichen Teilen gegründet, so dass jeder von ihnen etwa 133.000 $ für das Jahr erhält. Richtig? Nein!

Noch nicht. Sie haben die Steuern vergessen. Was, schon wieder? Ja, schon wieder. Das ist die Doppelbesteuerung von Dividenden, die in vielen Ländern gilt. Wenn man davon ausgeht, dass diese Männer alleinstehend sind und bereits ein Gehalt von etwa 150.000 Dollar aus dem Unternehmen oder anderen Einkünften beziehen, erwirtschaften sie jetzt zusätzliche 133.000 Dollar im Jahr, was sie effektiv von einem Grenzsteuersatz von 24 % auf die vollen 35 % bringt.

Noch schlimmer ist es, wenn Sie kein US-Steuerzahler sind. In diesen Fällen werden Dividenden mit einem fiesen Pauschalsteuersatz von 30 % besteuert, aber wenn man davon ausgeht, dass diese Jungs in Brooklyn leben, sinkt ihr zusätzliches Einkommen nach Abzug der zusätzlichen Steuern auf 74.247 $. Aber das sind die Gründer - in diesem Artikel geht es um Investoren.

Warum sind Gewinne für eine Neugründung nicht notwendig?

Stellen wir uns vor, dass dieses Unternehmen Geld aufnimmt, um an den Start zu gehen. Ein Investor kam und investierte 500.000 $, um das Unternehmen in Gang zu bringen, wofür er 15 % des Unternehmens erhielt.

Wenn Sie sehen möchten, wie diese Berechnung funktioniert, sehen Sie sich unser Video über Cap-Tabellen an.

Nun wird dieser Investor 60.000 $ aus dieser 400.000 $-Dividendenausschüttung erhalten (15 %, was seinem Anteil an der Gesellschaft entspricht - VOR Steuern). Unter der Annahme, dass das Unternehmen weiterhin auf die gleiche Weise arbeitet, wird es Jahre, vielleicht sogar Jahrzehnte dauern, bis er auch nur das 1fache seiner ursprünglichen Investition von 500.000 $ zurückerhalten hat.

Das ist einfach zu langsam. Sie werden jahrelang keine Liquidität (Zugang zu diesem Geld) haben, da sie das Geld nicht wirklich herausbekommen können. Es ist auch riskant; das Unternehmen könnte scheitern, wie es viele startups tun. Bei einer Beteiligung von 15 % haben sie wahrscheinlich nur eine von drei oder eine von fünf Stimmen, was nicht ausreicht, um Dividenden zu garantieren. Möglicherweise möchte der Vorstand alle Dividenden im Unternehmen behalten, um sie in das Wachstum zu investieren - was keine schlechte Idee ist.

Das ist also kein aufregendes Szenario. Deshalb können "traditionelle" Unternehmen, die so geringe Gewinnspannen haben, nicht auf dieselbe Weise Geld beschaffen wie startups . Das ist nicht das Risikokapitalgeschäft.

Es gibt Investoren, die ein eher traditionelles Unternehmen finanzieren, aber die Schecks sind in der Regel kleiner, und die erforderliche Kapitalbeteiligung ist viel größer. Ein Restaurant kann beispielsweise einen Finanz-/Geschäftsführungsgründer haben, der das Kapital einbringt, und den Chefkoch oder den Betreiber, der das Geschäft führt - und sie machen 50/50. Das Risiko ist immer noch da, aber die Rendite kommt schneller, weil es die Hälfte des Gewinns ist.

Wie überlebt startups millionenschwere Runden ohne Gewinn?

Warum also kommt startups mit millionenschweren Finanzierungsrunden und kleinen Kapitalbeteiligungen aus?

Die Entnahme von Gewinnen aus einem Unternehmen ist nicht das einzige Ergebnis für ein Unternehmen. Abgesehen vom Sterben, was eine Möglichkeit ist, kann ein Unternehmen entweder übernommen werden oder an die Börse gehen, und beides ist sehr spannend, weil der Zahltag schnell kommt. Risikokapitalgeber erwarten eine Übernahme in 7 oder 9 Jahren, denn dann können sie sich auszahlen lassen, den Gewinn mitnehmen und das Geld für ihre nächste Investition verwenden.

Es gibt immer noch gelegentlich Gründer, die nicht daran denken, ihr Unternehmen zu verkaufen. Sie wollen es weiterführen und es ihren Kindern hinterlassen. Das ist niedlich und völlig in Ordnung - aber es macht es unvereinbar mit Risikokapitalgebern. Es ist ein anderes Spiel; es ist ein anderes Geschäft - nicht das Spiel des Risikokapitals und der schnellen Skalierung startups.

Der Ausstieg ist also cool, weil die Anleger nicht warten müssen, um die Gewinne zu kassieren; sie kassieren den Preis pro Aktie, den der Käufer zahlt, und das bedeutet ein ganz anderes Spiel.

Bei vielen Übernahmen sind die Gewinne irrelevant.

Was sind die verschiedenen Akquisitionsszenarien für Tech startups?

Ich möchte Ihnen einige Beispiele für gängige Akquisitionsszenarien für ein neu gegründetes Technologieunternehmen geben.

Acqui-hire

Das am einfachsten zu verstehende Beispiel ist die Akquisition von Mitarbeitern. Dies ist ein Begriff aus der Startup-Szene, der sich aus Akquisition und Einstellung zusammensetzt und bedeutet, dass ein Unternehmen ein Startup nicht so sehr wegen seines Produkts und schon gar nicht wegen seiner Einnahmen, sondern wegen seines Talents aufkauft.

Das erste Beispiel, das mir einfällt, ist ein Unternehmen namens Fly Labs, das von zwei guten Freunden gegründet wurde. Sie haben diese wirklich coole, einfache Videobearbeitungsplattform entwickelt. Sie hatten einige Erfolge im App Store erzielt und etwa 1,5 Mio. $ aufgebracht, aber es war klar, dass sie viel mehr Kapital brauchen würden, um eine Marktdominanz zu erreichen.

Es ist unklar, welche Informationen ich kenne, die nicht öffentlich sind, aber ich kann wahrscheinlich sagen, dass sie nicht profitabel waren.

Verschiedene Unternehmen wollten sie kaufen: meist, weil ihre Technologie für sie nützlich war, aber vor allem, weil das Team, das diese leistungsstarke App entwickelt hat, für das Unternehmen sehr nützlich sein würde. Google kaufte sie schließlich für einen ungenannten Betrag auf, um ihr Google Photos-Team zu verstärken.

Wenn eine Akquisitionssumme nicht bekannt gegeben wird, liegt das in der Regel daran, dass es sich nicht um eine Zahl handelt, mit der man "angeben" kann. Das Angebot, das ein Unternehmen wie Google unterbreitet, muss natürlich so hoch sein, dass die Investoren es annehmen (das heißt, dass sie das, was sie investiert haben, zumindest zurückerhalten müssen), und dass die Gründer und der Rest des Teams motiviert sind, einige Jahre bei Google zu arbeiten.

In der Regel gibt es eine Kombination aus Bargeld (damit die Investoren zufrieden sind) und Aktien oder zeitabhängigen Boni für das Team - damit sie wiederum einige Jahre beim Käufer bleiben.

Ein Richtwert, von dem man manchmal hört, ist 1 Mio. $ pro Ingenieur, was verrückt klingen mag. Es geht nicht darum, dass jeder Ingenieur 1 Mio. $ bekommt, sondern dass das Unternehmen danach bewertet wird, wie viele Ingenieure es dem Käufer bringt.

Warum? Nun, weil Ingenieure teuer, schwer zu finden und schwer zu rekrutieren sind. Wenn Sie ein Team finden, das sich bereits gut versteht und nachweislich über Fachwissen zu einer bestimmten Herausforderung verfügt, und wenn Sie dieses ganze Team dazu bringen können, diese Technologie in Ihren Stack zu implementieren, dann entfallen viele Kosten und Risiken, die mit dem Aufbau dieses Teams durch die Einstellung von Fremden verbunden sind.

Investoren verdienen bei Übernahmen nicht viel Geld; sie erhalten in der Regel das 1- bis vielleicht 1,5-fache ihrer ursprünglichen Investition. Übernahmen sind cool, aber sie sind meist eine weiche Landung.

Kunden/Publikum

Andere Übernahmen können eher strategisch sein, wie die Übernahme von The Hustle durch Hubspot oder MorningBrew durch Business Insider.

Diese Übernahmen dienen dazu, ein Publikum aufzukaufen.

Hubspot verriet, dass Hustle zum Zeitpunkt des Kaufs etwa 1,5 Millionen Leser pro Monat hatte, und sie verrieten, dass ihnen dies am wichtigsten war: Zugang zu einem neuen Publikum, um ihr Content-Marketing-Spiel weiter auszubauen.

Wir kennen den Kaufpreis nicht, aber das Internet scheint sich einig zu sein, dass er zwischen 25 und 30 Millionen Dollar lag.

Und aus diesen Informationen können wir ein paar Dinge ableiten. Zum Beispiel können wir ein wenig rechnen und schätzen, dass sie etwa 20 Dollar pro aktivem Leser gezahlt haben. The Hustle hatte nur etwa 1,3 Mio. $ an Kapital aufgebracht. Wenn man also davon ausgeht, dass die Investoren in dieser Runde am Ende 15 % des Unternehmens besaßen, ist das etwa eine zweifache Auszahlung für sie.

Morning Brew schnitt sogar noch besser ab und wurde für 75 Millionen Dollar von Business Insider übernommen. Zum Zeitpunkt des Kaufs hatten sie 2,5 Millionen Leser, 500.000 Abonnenten und 6 Millionen Downloads auf ihrem Profil.

Bei beiden handelt es sich also um Medienunternehmen, die nicht wegen ihrer Einnahmen, sondern wegen ihres engagierten Publikums erworben wurden.

Zielgruppen sind sehr wertvoll. Für den Käufer bedeutet es, dass er Zugang zu mehr Menschen/mehr Lesern/mehr Publikum hat - um sie auf dieselbe Weise zu monetarisieren, wie er es bereits tut. Sie kaufen auch Konkurrenten auf und beseitigen Risiken, und sie bringen neue, kluge Köpfe in ihr Unternehmen.

Wenn wir diese Akquisitionen mit der Übernahme von 25 Millionen Instagram-Nutzern durch Facebook für 1 Milliarde Dollar vergleichen wollen, kommen wir auf etwa 40 Dollar pro Nutzer, aber in diesem Fall geht es nicht um die Nutzer oder die Einnahmen - es geht um die strategische Bedeutung von Instagram für Facebook: jüngere Nutzer, frische Ideen und sogar die Vermeidung anderer Konkurrenten, die sie aufkaufen könnten.

Das letzte Beispiel, das ich heute nennen möchte, ist ein Unternehmen namens Quip, das von Salesforce für geschätzte 750 Millionen Dollar übernommen wurde.

Erwerb von Quip

Quip war ein einfaches, gut durchdachtes Office-Paket: ein Textverarbeitungsprogramm und eine Tabellenkalkulationsplattform. Nicht annähernd so leistungsfähig wie die Microsoft-Pendants, aber einfach und intuitiv. Als Quip übernommen wurde, hatte das Unternehmen bereits Umsätze und Nutzer. Der Preis von 750 Mio. USD könnte also ein Multiplikator der jährlichen Run Rate gewesen sein, aber er bezog sich eher auf das Endziel von Salesforce, dieses Betriebssystem für den Vertrieb zu entwickeln.

Zum Zeitpunkt des Kaufs hatte das Unternehmen laut Crunchbase 45 Mio. $ in zwei Finanzierungsrunden aufgebracht: eine Serie A und eine Serie B. Wenn man davon ausgeht, dass beide Runden etwa 30 % des Unternehmens ausmachten, gingen diese Investoren mit 225 Mio. $ nach Hause, was einem 5-fachen Multiplikator ihrer Investition entspricht, und das in nur vier Jahren!!!

Das ist der ROI von Risikokapital. Keine Prozentsätze, sondern Multiplikatoren.

Dies gilt umso mehr, wenn das Unternehmen nicht übernommen wird, sondern an die Börse geht: Wenn es an der Börse notiert ist, wird der Wert der Aktien vom Markt bestimmt, und manchmal bewerten diese Märkte Unternehmen weit über ihre Einnahmen hinaus, allein aufgrund ihres Potenzials, die Welt zu verändern.

Ob das stimmt oder nicht, spielt für die ursprünglichen Investoren kaum eine Rolle. Als börsennotiertes Unternehmen können sie sich auszahlen lassen und werden das 10-, 50- oder 100-fache ihres ursprünglichen Schecks verdient haben - vor allem, wenn sie früh eingestiegen sind.

All dies ist natürlich extrem, extrem riskant. Die meisten startups werden scheitern. Wenn sie keine Gewinne erwirtschaften, sind sie auf weitere Investoren angewiesen, die auf sie setzen, um ihre Vision weiter auszubauen. Die kalte, harte Wahrheit ist, dass die einen 100-fachen Einhörner für die verbleibenden 90 % der gescheiterten Unternehmen zahlen werden.

Ein bisschen Glück

Ein Startup-Gewinn ist für uns Gründer lebensverändernd, und für einen glücklichen (oder klugen) Frühphaseninvestor kann er das auch sein.

Ein Ausstieg aus einem Start-up ermöglicht es jedem, das Gelernte in sein neues Unternehmen einzubringen und die Chancen zu erhöhen, dasselbe noch einmal zu erreichen - und in dieser Welt der Ausstiege sind Gewinne (noch) nicht Ihr Problem.